“通策醫療的復利之路，事實(shí)上才剛剛開(kāi)始�！�

通策醫療董事長(cháng)呂建明在2021年致全體股東的公開(kāi)信中說(shuō)的這番話(huà)，如今是否讓股東失望了？

日前，針對上海證券交易所《關(guān)于通策醫療股份有限公司非經(jīng)營(yíng)性資金往來(lái)等相關(guān)事項的問(wèn)詢(xún)函》，通策醫療發(fā)布公告，就非經(jīng)營(yíng)性資金往來(lái)、向關(guān)聯(lián)方提供財務(wù)資助等問(wèn)題做出回應。

通策醫療在公告中承認財務(wù)資助事項主要由于對出資過(guò)程中公司與關(guān)聯(lián)方出現了缺少投資決策程序，形成非經(jīng)營(yíng)性資金往來(lái)，對出資時(shí)間差的問(wèn)題認識不足，未能做到完全同步出資。

這意味著(zhù)，早前業(yè)內傳言的關(guān)于公司實(shí)際控制人兼董事長(cháng)呂建明、總經(jīng)理兼財務(wù)總監王毅、董事會(huì )秘書(shū)張華等高管違規行為正式收到監管決定，并得到相應的監管處罰。

福不雙至，禍不單行，通策醫療的“糟心事”不止一件。集采利空、利潤大滑坡、因多項違規行為收到了監管部門(mén)的責令整改通知……市場(chǎng)觀(guān)點(diǎn)認為，作為民營(yíng)口腔領(lǐng)域的龍頭，企業(yè)一舉一動(dòng)都可能對細分板塊帶來(lái)影響，疊加種植牙集采預期、口腔服務(wù)收費治理推進(jìn)，內憂(yōu)外困的通策醫療的業(yè)績(jì)似乎已經(jīng)觸及“天花板”。

“牙茅”顯露疲態(tài)并非毫無(wú)征兆。自2021年6月通策醫療股價(jià)一度跨過(guò)420元門(mén)檻之后，資本市場(chǎng)走勢一路下行，一年時(shí)間，通策醫療市值已經(jīng)跌去超過(guò)900億。

內憂(yōu)：企業(yè)“獨立性”引質(zhì)疑

“關(guān)聯(lián)交易”暴雷？

通策醫療公告稱(chēng)，收到中國證券監督管理委員會(huì )浙江證監局（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“浙江證監局”）出具的《關(guān)于對通策醫療股份有限公司及相關(guān)人員釆取責令改正措施的決定》，涉及違規事項包括：關(guān)聯(lián)交易未披露、財務(wù)資助及投資出資情況披露不準確、上市公司獨立性欠缺。

浙江證監局認為，通策醫療的上述行為違反了《上市公司信息披露管理辦法》等的相關(guān)規定；公司實(shí)際控制人兼董事長(cháng)呂建明、總經(jīng)理兼財務(wù)總監王毅、董事會(huì )秘書(shū)張華對上述違規行為負有主要責任。

由此，浙江證監局決定對公司及相關(guān)責任人采取責令改正的監督管理措施，并記入證券期貨市場(chǎng)誠信檔案。

就在公布浙江證監局的責令改正決定書(shū)后，通策醫療再次公告稱(chēng)，收到上海證券交易所《關(guān)于通策醫療股份有限公司非經(jīng)營(yíng)性資金往來(lái)等相關(guān)事項的問(wèn)詢(xún)函》，要求進(jìn)一步核實(shí)并補充披露非經(jīng)營(yíng)性資金往來(lái)和財務(wù)資助、關(guān)于與關(guān)聯(lián)方共同投資、關(guān)于上市公司獨立性三方面問(wèn)題。

在回復上交所的最新公告中，通策醫療表示，公司獨立性問(wèn)題主要是在印章管理、人員管理、資金管理三個(gè)方面。在印章管理上，上市公司與實(shí)際控制人控制的關(guān)聯(lián)方共用了同一套OA系統進(jìn)行審批；在財務(wù)人員工作中存在混用的情況，導致部分財務(wù)人員同時(shí)申請使用上市公司印章和關(guān)聯(lián)方印章，關(guān)聯(lián)方資金支付由上市公司財務(wù)人員兼職審批的情況。

由于公司與通策集團一直將“小總部，大事業(yè)”作為公司管理的理念，為減少不必要的管理費用開(kāi)支，以及提高一線(xiàn)業(yè)務(wù)人員的辦事效率，才在辦公系統、財務(wù)人員等方面存在共用的情況。顯然，內部流程存在的風(fēng)險，這一次“暴雷”了。

在業(yè)內看來(lái)，控股股東和通策醫療之間的財務(wù)獨立性從公司內部管理來(lái)看是存在風(fēng)險的，這實(shí)際上反映出上市公司治理方面的缺陷�！罢�是有了上市公司財務(wù)不獨立的‘因’，才有了后面的瞞報關(guān)聯(lián)交易、涉嫌占用上市公司資金的‘果’�！�

專(zhuān)家觀(guān)點(diǎn)認為，保持上市公司的獨立性都是最基礎、但又最重要的一環(huán)，要做好這一點(diǎn)，需要公司內部治理切實(shí)履職，外部中介責任落實(shí)，監管對違法違規行為“露頭就打”；同時(shí)，對于那些無(wú)法保證獨立性的上市公司，不管其是否屬于熱門(mén)投資標的，投資者也都有必要保持高度警惕。

資料顯示，通策醫療成立于1995年，是一家集臨床、科研、教學(xué)三位于一體的大型口腔醫療集團。過(guò)去十年，該公司營(yíng)收及歸母凈利潤分別從2011年的3.15億、0.70億增長(cháng)至2021年27.80億、7.02億。

憑借優(yōu)秀賽道和高成長(cháng)業(yè)績(jì)，通策醫療在二級市場(chǎng)冠以“牙茅”之稱(chēng)，股價(jià)從2017年20元/股左右一路飆漲到2021年6月25日的最高點(diǎn)421.99元/股，累計漲幅接近20倍。

據2021年年報披露，2017-2021年，通策醫療的毛利率一直維持在40%以上，2021年通策醫療的毛利率46.06%，凈資產(chǎn)收益率27.93%，雖然還是難以跟貴州茅臺相媲美，但這一數據在醫藥行業(yè)中已經(jīng)處于較高的水平。

口腔治療收費昂貴，特別是動(dòng)輒花費數千甚至上萬(wàn)元的種植牙業(yè)務(wù)，這也是通策醫療可以維持高毛利的因素之一。按2022年半年報披露，通策醫療的業(yè)務(wù)包括種植、正畸、兒科、修復及大綜合五大部分，其中種植業(yè)務(wù)收入貢獻占比18%。

然而，股市瞬息萬(wàn)變。2021年，受政策和業(yè)績(jì)增長(cháng)放緩等因素影響，通策醫療的股價(jià)經(jīng)歷數次“過(guò)山車(chē)”，截至8月29日收盤(pán)，通策醫療報收于115.6元/股，市值僅371億元。

外困：集采預期帶崩股價(jià)

業(yè)績(jì)失速敲警鐘？

自去年下半年以來(lái)，種植牙納入集采方案已在國家醫保局開(kāi)始部署，而集采政策對應的，正是通策醫療的種植牙業(yè)務(wù)。這也被市場(chǎng)解讀為通策醫療股價(jià)持續下跌的主要原因之一。隨著(zhù)種植牙納入集采，公立醫院醫療成本有望降低，在越來(lái)越多口腔疾病被納入醫保范圍進(jìn)入集采后，民營(yíng)醫院利潤空間將進(jìn)一步受到擠壓。

8月18日，國家醫保局就《關(guān)于開(kāi)展口腔種植醫療服務(wù)收費和耗材價(jià)格專(zhuān)項治理的通知（征求意見(jiàn)稿）》公開(kāi)征求意見(jiàn)。為規范項目和價(jià)格、實(shí)施集中帶量采購奠定堅實(shí)基礎。決定全面開(kāi)展口腔種植收費和醫療服務(wù)價(jià)格調查登記工作。專(zhuān)項治理啟動(dòng)階段（2022年8月），按照“橫到邊、豎到底、全覆蓋”的原則，全面開(kāi)展口腔種植收費和醫療服務(wù)價(jià)格調查登記。

事實(shí)上，近期在湖南、甘肅、陜西、湖南、安徽、江西等近多個(gè)省份地市，都在近期發(fā)布了類(lèi)似的通知，多地醫保局發(fā)布口腔種植收費和醫療服務(wù)價(jià)格調查登記的通知，被市場(chǎng)預期為后續實(shí)施種植牙集采、規范口腔種植醫療服務(wù)項目收費等工作做鋪墊。種植牙集采工作從試點(diǎn)到深化，意味著(zhù)大幅度降價(jià)已經(jīng)“箭在弦上”。

通策醫療公開(kāi)表示，醫保局發(fā)布的文件符合預期，并且還將種植牙集采視為一個(gè)機遇：“我們認為還是會(huì )存在高中低分層的市場(chǎng)，我們既要做好即將到來(lái)的低價(jià)口腔市場(chǎng)，又要做好原有的高端業(yè)務(wù)�！�

目前，通策醫療的種植牙業(yè)務(wù)主要集中在中高端領(lǐng)域，在半年報中，通策坦言，公司目前在低端市場(chǎng)的占有率不高，且對低端市場(chǎng)的戰略仍處于深入探索階段，因此在該領(lǐng)域的增長(cháng)存在不確定性。

2021年末，浙江寧波下屬的慈溪市率先推動(dòng)平價(jià)“種植牙”項目順利落地，使“種植牙”均價(jià)從8500元/顆左右降至3500元/顆左右，降價(jià)60%。

據通策醫療上半年業(yè)績(jì)交流紀要，半年以來(lái)，寧波個(gè)人賬戶(hù)買(mǎi)單的，通策醫療一共做了94顆，在平價(jià)種植體推行方面，進(jìn)展似乎并不順利。

值得一提的是，醫保進(jìn)入集采后將能夠覆蓋絕大部分的中低檔種植牙的需求，盡管高端客群并不會(huì )消失，但市場(chǎng)中高端種植牙的需求與增量都將會(huì )被大幅壓縮。

據太平洋證券研究報告，在種植牙手術(shù)的費用構成中，核心材料種植體、基臺、等耗材的費用占比達到75%，剩下的25%則為治療費。按照集采后耗材費用80%的降幅計算，原本花費1萬(wàn)元的種植牙總費用，如果占比25%的治療費用不變，總費用則降至4000元，降幅可達60%。如集采順利落地，對依賴(lài)高端客戶(hù)為主的通策醫療利潤空間無(wú)疑會(huì )進(jìn)一步被壓縮。

2022年半年報數據顯示，通策醫療上半年實(shí)現總營(yíng)業(yè)收入13.18億元，較去年同期增長(cháng)僅0.05%，幾乎停滯；實(shí)現歸母凈利潤2.96億元，同比下降15.73%，罕見(jiàn)負增長(cháng)。

需要指出的是，通策醫療毛利率下滑同樣顯著(zhù)。公開(kāi)數據顯示，上半年通策醫療毛利率42.39%，同比下滑4.36個(gè)百分點(diǎn)。目前，公司毛利率下降至2020年二季度以來(lái)的新低。